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东吴证券:牛市韧性十足 市场震荡上行

发布时间:2019-04-11 13:16:20   来源:

    报告摘要近期我们路演的感受是,投资者对市场乐观,但信心不足。追本溯源,矛盾的关键在于经济走势,其一,如果经济没有改善,科技股缺乏2013-2015年的并购助力,盈利增长幅度有限;其二,如果经济发生改善,流动性收紧,在驱动力切换的过程中,市场会不会发生大级别,甚至是拐点性调整。


本期策略周报,我们将对此进行讨论。结论上,其一,国内经济后续大概率出现一轮较为持续的改善;其二,以史为鉴,牛市初级阶段,驱动力从流动性向企业盈利切换中,将增强牛市韧性;其三,本轮牛市韧性十足,市场震荡上行,滞涨的周期估值修复,消费盘升,科技是主线。


以史为鉴:经济改善将增强牛市韧性近期频繁出现经济改善的迹象。经济方面,3月份PMI大幅升至50.5%,4月以来10年国债收益率显着上升。商品方面,年初以来,对需求较为敏感的原油和铜大幅反弹。考虑到2018年下半年以来,货币政策和财政政策明显转向宽松,与此同时,企业部门减税降费,以及居民部门个税减免等举措。接下来,国内经济大概率出现较为持续的边际改善。


经济改善将增强本轮牛市的韧性。回顾本轮市场反弹,发生在宏观经济下行而剩余流动性改善的宏观环境之下。如果后续经济出现持续改善,这意味市场的后续驱动因素中,流动性逻辑或被削弱,而企业盈利逻辑或被加强。结论上,我们认为,接下来的经济改善,将增强本轮牛市的韧性,市场回归基本面,将呈现震荡上行的走势,价值和成长双轮驱动。


以史为鉴:市场驱动力从流动性转向企业盈利时,将如何演绎?在样本上,我们统计了2000年以来的三轮牛市,分别为2005-2007年、2008-2010年、2012-2015年。针对这三轮牛市,我们将重心放在了宏观驱动力上,以M2同比-名义GDP同比的差额作为剩余流动性的衡量指标,以名义GDP作为企业盈利的衡量指标。以史为鉴,通过对三轮牛市进行复盘,可以发现:其一,市场底往往领先经济底,自底部启动时的驱动力是流动性,如2005年、2008年和2012年;其二,市场驱动力自流动性转为企业盈利时,不一定发生拐点性调整,如2005年和2009年;其三,驱动力切换发生在牛市初级阶段时,将增强牛市韧性,如2005年。


市场观点:牛市韧性十足,市场震荡上行就A股后续走势而言,我们认为当前处在牛市行情启动的底部区域,市场韧性十足;就后续结构演绎而言,市场回归基本面,成长和价值双轮驱动,经济改善背景下,滞涨的周期将迎来估值修复,与此同时,消费盘升,科技绽放。


行业配置:科技股、军工、猪、汽车、券商、部分商品在当前的市场环境下,我们认为板块性机会有,其一是同时具备宏观逻辑和产业逻辑的科技股,其二是具备高风险偏好属性的军工,其三就传统行业而言,右侧关注猪养殖、左侧关注早周期性行业,如汽车。除此之外,科创板推出的背景下,券商股也直接受益。


值得注意是,在经济改善逐步显性化的背景下,本身已经滞涨的周期存在估值修复的机会,特别是此前并未受益于供给侧改革的商品,如原油和化工等,或存在趋势性机会。


风险提示:美国贸易保护措施超预期;通胀上行超预期。


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